|
|
УРАЛЬСКИЙ ГОСУДАРСТВЕННЫЙ ЭКОНОМИЧЕСКИЙ УНИВЕРСИТЕТ
ТОЛМАЧЕВА ОЛЬГА ВЛАДИМИРОВНА
Государственные займы в условиях переходной экономики
Специальность 08.00.10. - Финансы, денежное обращение и кредит
Автореферат
диссертации на соискание ученой степени
кандидата экономических наук
Екатеринбург -1999
1.ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ
Актуальность темы исследования. Переход России к построению рыночной экономики предполагает возникновение новой системы отношений в области государственного заимствования, связанной с финансированием государства.
В этих условиях реорганизация системы государственного заимствования на рыночных принципах предопределяет использование государством особых финансовых инструментов, в частности, облигаций, обращение которых строится на условиях возвратности, срочности, платности; на условиях, устраивающих как государство, так и его кредиторов (инвесторов).
Мировая теоретическая мысль признаёт, что финансирование дефицита бюджета государства посредством выпуска государственных ценных бумаг является наиболее целесообразным методом. Однако, как показала практика, в современных условиях России, государство оказалось не способно эффективно использовать государственные облигационные займы.
Необходимость определения роли государственных займов в условиях переходной экономики, особенность используемых фондовых инструментов, эффективная организация облигационного заимствования в условиях экономического кризиса и возрастающего государственного долга предопределили основную цель работы и круг рассматриваемых в ней вопросов.
Цель исследования состоит в изучении особенностей и принципов эффективного построения государственных займов при финансировании бюджетного дефицита в условиях переходной экономики; обобщении теоретической базы и анализе практического материала, и на этой основе в разработке методики определения предельной величины заимствования органами государственной власти, и механизма внебюджетного, целевого облигационного привлечения денежных средств субъектами Федерации.
Поставленная цель обусловливает решение следующих взаимосвязанных задач:
• проанализировать современное состояние государственных облигационных займов для определения перспектив и тенденций их развития в условиях переходной экономики;
• рассмотреть существующий отечественный и зарубежный опыт функционирования государственных облигационных займов и оценить возможность его применения в России;
• проанализировать факторы, влияющие на эффективность производимых облигационных займов;
• разработать методику определения предельной величины заимствования органами государственной власти в условиях переходной экономики;
• предложить конкретный механизм внебюджетного целевого финансирования инвестиционных программ субъектов Федерации. Предметом исследования являются денежные отношения, возникающие в процессе выпуска государственными органами власти облигационных займов.
Теоретической и методологической основой исследования послужили груды отечественных и зарубежных экономистов в области государственного заимствования.
Проблемы бюджетного дефицита и государственного долга освещены в работах Ю.Я Вавилова, B.C. Волынского; исторический аспект данного вопроса этражен в трудах С.Ю.Витте, В.Н. Коковцева, A.M. Шингарева.
Вопросы финансирования государственного бюджета в условиях рыночной экономики исследовались в работах зарубежных экономистов: С.Брю, Э.Долана, Р.Дорнбуша, Дж.Кейнса, Дж.Кэмпбелла, Р.Макконела, А.Смита, э.Шмалензи; при изучении отечественного опыта использовались труды \.Ю.Казака, В.М.Родионовой, Б.М.Сабанти . Проблемам анализа рынка цен-чых бумаг посвящены работы М.Ю.Алексеева, Б.И.Алехина, Е.Ф.Жукова, З.И.Колесникова, Я.М.Миркина. Исследованием денежных средств, обращающихся, и на рынке ценных бумаг, занимаются Б.Г.Болдырев, Л.А.Дробозина, Л.М.Красавина. Анализ инвестиционных аспектов облигационных займов имеет место в работах Л.Н.Павловой, Е.В.Семенковой, Е.С.Стояновой, Е М Четыркина.
Информационную базу исследования составили материалы официальной статистики, аналитических агентств, публикации в отечественной печати, данные, предоставленные Правительством и Министерством финансов Свердловской области.
При оценке и обработке материала использовались математические и статистические методы анализа, методы классификации и графических исследований.
В процессе исследования получены следующие результаты, характеризующие научную новизну диссертационной работы:
• систематизированы принципы определения эффективного привлечения облигационных займов;
• разработана классификация видов используемых облигации для финансирования расходов бюджетов;
• сформулировано авторское определение рынка государственных ценных бумаг;
• разработана методика определения предельной величины заимствования как на федеральном, так и на уровне субъектов Федерации;
• предложен механизм выпуска инвестиционного займа субъектом Федерации (на примере Свердловской области);
• определены направления развития государственного сектора рынка ценных бумаг.
Практическая значимость исследования заключается в возможности использования результатов исследования при выработке мероприятий по совершенствованию облигационного привлечения денежных средств, как на федеральном уровне, так и на уровне субъектов Федерации. Предлагаемый в работе механизм инвестиционного займа Свердловской области в виде проекта проспекта эмиссии представлен на рассмотрение Правительству Свердловской области .
Результаты исследования были использованы в рекомендациях хоздоговорной темы "Финансы региона (теоретический аспект)".
Апробация результатов исследования. Основные результаты и выводы исследования прошли апробацию на международных научных конференциях в г.Екатеринбурге (1993 - 1996 г.г.), а также изложены в ряде научных публикаций
Основные положения, обобщения и выводы, содержащиеся в исследовании, использованы автором при подготовке учебника "Финансы и кредит" под ред. д.э н., проф. А.Ю.Казака, методического пособия "Рынок ценных бумаг и биржевое дело", а также используются в учебном процессе Уральского государственного экономического университета и Академии управления и предпринимательства (Екатеринбург).
Публикации. Основные положения работы нашли отражение в 47 публикациях общим объемом 15,6 п.л., из них основными являются 11 работ общим объемом 6,6 п.л.
Объем и структура работы. Диссертация состоит из введения, 3-х глав, содержащих основные результаты исследования, заключения, списка литературы и приложений.
2.СОДЕРЖАНИЕ РАБОТЫ И ОСНОВНЫЕ ЗАЩИЩАЕМЫЕ ПОЛОЖЕНИЯ
Во введении обоснована актуальность темы диссертационного исследования, определены цели, задачи и предмет исследования, раскрыта его теоретическая и информационная база, дана характеристика теоретической и практической значимости, научной новизны полученных результатов.
В первой главе "Теоретические аспекты использования государством облигационных займов " анализируются проблемы:
• возникновения необходимости привлечения дополнительных денежных средств российским государством на новых, рыночных принципах;
• возрастания роли государственных займов в условиях переходной экономики;
• особенностей применяемых государством инструментов привлечения денежных средств - государственных облигаций;
• становления и развития рынка государственных ценных бумаг и его специфика в условиях России.
Переход от командно - административной экономики к экономике рыночной сопряжен с большими трудностями. В работе подробно рассмотрены экономические и финансовые проблемы, связанные со структурной перестройкой в данный период. Кризис государственных финансов является отражением общеэкономического кризиса. Его проявлением стал хронический дефицит государственного бюджета.
В мировой практике финансирование бюджетного дефицита посредством государственных займов считается наиболее цивилизованным методом. В условиях перехода к рыночным отношениям значение государственных займов также велико. Как известно, имеются серьезные ограничения в использовании эмиссионных и налоговых методов. Автор полагает, что разумное использование государственных облигаций может способствовать экономике преодолеть кризисные явления в силу того, что выпуск данных ценных бумаг государством является значительным источником дополнительного финансирования государственного бюджета. Выпуск государственных займов ослабляет нагрузку на бюджет, способствует более полному выполнению своих функций органами государственной власти в условиях недостаточности средств в бюджете.
Проведенный анализ позволяет сделать вывод о необходимости ограничения заимствования и государственного долга, особенно, в условиях рыночных реформ Развитые страны обладают объективной экономической возможностью иметь достаточный государственный долг, т.к. государство для его выплаты
не повышает налоги и не сокращает расходы, а производит выпуск новых облигаций В условиях переходной экономики использование этих методов может привести к серьезным последствиям, поэтому государство должно контролировать величину заимствования
Основной причиной необходимости ограничения заимствования является экономический и, как следствие, бюджетный кризис. Неразвивающееся производство не может служить основой для стабилизации бюджета, который, в свою очередь, является реальной основой функционирования рынка государственных облигаций. Необходимо учитывать, что неразумное использование государственного заимствования влечет за собой разрушение производственного сектора экономики.
С точки зрения автора, для успешного использования государственных займов, особенно, в условиях России, необходим как минимальный объем бюджетного дефицита, так и поддержание уровня доходности по займам на определенном невысоком уровне. Предопределяющими факторами для привлечения средств через займы являются потребности государства и доверие потенциальных кредиторов.
Диссертантом исследуются сущностные характеристики государственных займов и изменение роли государственного заимствования, а также принципы привлечения денежных средств в условиях перехода России к рыночным отношениям
В работе подробно рассматривается процесс облигационного заимствования в историческом аспекте. Приводится критическая оценка практики облигационного привлечения денежных средств в командно-административный период, обосновывается необходимость реформирования системы государственных займов в современных условиях. Осуществление государственного заимствования на рыночных принципах предопределяет использование специфических инструментов дополнительного финансирования - государственных облигаций.
В процессе происходящих рыночных преобразований качественно изменился инструмент привлечения денежных средств - облигация В условиях командно- административной системы займы облигационными не являлись, поскольку привлечение средств осуществлялось на нерыночных принципах
В диссертации дается определение государственной облигации, отражающее ее сущность как особого финансового инструмента. Автором подробно анализируются виды используемых облигаций, предлагается классификация государственных облигационных займов по различным признакам. Выявляются высокие риски по ним в условиях России, исследуются причины их появления и существования
Российский рынок государственных ценных бумаг - явление специфическое Особое место в главе уделено теоретическим вопросам его становления в России. В процессе рассмотрения экономического содержания рынка государственных ценных бумаг, автор пришел к выводу, что он олицетворяет собой долговые отношения, направленные на формирование особого рода денежного фонда в руках государства, что позволило определить его сущность и функции.
Исследователем проводится ретроспективный анализ отечественного рынка государственных ценных бумаг, и предпосылок его появления. Рассматриваются отличия инвестиций в производство от спекулятивных вложений. Делается вывод о том, что российский рынок государственных ценных бумаг является спекулятивным, высокорисковым рынком, на основании того, что государство не смогло справиться с ростом заимствования, а также вследствие сосредоточения большинства привлеченных средств на одном рынке - рынке государственных краткосрочных облигаций и облигаций федерального займа (ПСО-ОФЗ).
Предложенная автором классификация российского рынка государственных ценных бумаг позволила исследовать национальный рынок по следующим направлениям
• признаки формирующихся рынков (на примере России);
• интересы эмитентов и инвесторов в условиях кризиса;
• основные параметры, определяющие рисковые и безрисковые рынки;
• соответствие сроков выпуска займов цели заимствования.
Вторая глава "Анализ практики облигационного привлечения денежных средств " посвящена исследованию следующих проблем:
• опыту использования облигаций федеральным Правительством;
• особенностям привлечение денежных средств посредством ценных бумаг субъектами Федерации;
• использованию облигаций Свердловской областью.
В данной главе рассмотрена зарубежная и отечественная практика привлечения денежных средств на двух уровнях государственной власти и выявлены возможности использования западного опыта в российских условиях. Проведен структурный анализ государственного заимствования по срокам, видам, источникам обеспечения, объемам, типу используемых облигаций.
Автором анализируется процесс накопления задолженности федеральным Правительством России, отмечаются попытки ее реструктуризации до наступления финансового кризиса. Логика развития рынков государственных ценных бумаг развитых стран показывает, что реструктуризация накопленного государственного долга является нормальным явлением: развитые страны в ее рамках проводят политику по снижению стоимости заимствования и величины государственного долга с целью снижения темпов его прироста. В России, напротив, изменение структуры долга было направлено на расширение рынка государственного заимствования. Основными причинами высоких темпов роста государственного долга явились серьезная несбалансированность государственного бюджета и, преимущественно, облигационные источники заимствования. Анализируя особенности накопленного государственного долга, а также его структуру и динамику, автор подчеркивает высокую доходность государственных ценных бумаг, превышающую доходность в других секторах рынка, отсутствие реальных источников погашения выпущенных займов, и отмечает, что погашение выпущенных обязательств осуществлялось, преимущественно, за счет расширения числа инвесторов и объема заимствования. Это позволяет охарактеризовать российский рынок государственного долга как типичную "финансовую пирамиду".
Рассмотрев разрыв между доходностью на рынке ГКО-ОФЗ и доходностью в реальном секторе экономики, автор отмечает переток капитала из производственной сферы в спекулятивную, сокращение инвестиций в производство, ухудшение состояния предприятий и, как следствие, снижение доходов бюджета . С 1997 года бюджетный кризис становится хроническим. При этом бюджет уже не мог быть гарантом существования рынка государственных ценных бумаг, и источником его погашения. Наблюдаются кризисные явления и на рынке государственных займов.
Азиатский финансовый кризис резко обострил противоречия на рынке государственного долга уже к концу 1997 года, что в последствии привело к неспособности государства отвечать по своим обязательствам. В работе проводится критический анализ политики Правительства РФ, связанной с приостановкой платежей по государственным облигациям (дефолту) и ее последствиям, и направлениям реструктуризации государственного долга России в виде ГКО и ОФЗ.
Однако, по мнению автора, ситуация с дефолтом имела и положительный эффект в плане осознания того факта, что государство должно жить по средствам и ограничивать дальнейший рост государственного долга, оказывающий отрицательное влияние на экономику.
Анализ заимствований на уровне субъектов Федерации позволил выявить, что в 1992-1998 годах основная доля займов была выпущена в виде ГКО и ОФЗ; происходит укрупнение задолженности, удлиняются сроки заимствования - до 5 лет; при этом основным источником погашения являются налоги; практически не используется инвестиционный источник погашения; в качестве обеспечения обязательств применяются, преимущественно, имущественные и финансово-депозитные источники; инвесторами, в основном, являются юридические лица. Исследование предпочтений инвесторов показало, что наиболее интересными для них являются средне- и крупно- номинальные облигации с плавающим доходом, бездокументарные, именные.
Отмеченная активизация эмиссионной деятельности субъектов Федерации привела к росту соответствующих бюджетных дефицитов и долга. Исследовав зарубежный опыт, автор выявил, что задолженность соответствующих органов власти также велика, но имеет иную структуру. Преобладают целевые займы, с конкретными целевыми источниками финансирования.
Автор считает, что регионы, выпуская займы по типу ГКО и ОФЗ, фактически построили "финансовые пирамиды".
По мнению автора, данная тенденция очень опасна для конкретных территорий. В виду ограниченных финансовых возможностей в сравнении с федеральным Правительством, региональные органы власти должны проводить более осторожную, консервативную политику заимствования. Недостаточный учет вышесказанного привел к неустойчивости системы региональных займов. По этой причине ситуация с дефолтом федеральных облигаций отразилась на региональных займах: возникли проблемы с погашением ряда региональных облигаций. Автором анализируются причины дефолтов субъектов Федерации.
Рост величины государственного долга региональных властей требует его реструктуризации.!? работе рассмотрены методы ее проведения. Представляется, что органы власти должны реструктурировать свою задолженность, не расширяя рынок ГКО-ОФЗ-подобных займов, а выпуская новые виды государственных ценных бумаг, имеющие внебюджетные источники погашения ( целевые инвестиционные).
В связи с возникшей ситуацией необходимо определение реального объема привлечения денежных средств для конкретного субъекта Федерации, учитывающего отдельные макроэкономические показатели региона.
Отмечено, что наибольшие объемы эмиссии произведены Москвой и Санкт-Петербургом - субъектами Федерации, финансовыми центрами России, обладающими развитой инфраструктурой рынка ценных бумаг и большим доверием инвесторов. Однако, их величина заимствования автору видится несколько завышенной и не всегда соответствующей потребностям органов власти.
Анализ объемов привлечения средств в странах с рыночной экономикой показал, что он может равняться доходной части бюджета, но может и превышать ее. Однако, в российских условиях субъекты Федерации могут привлекать средства лишь под небольшую часть доходов бюджета. Автором выявлены факторы, влияющие на суммарный объем заимствований субъектов Федерации: объем его промышленного потенциала, выраженный произведенным валовым региональным продуктом (ВРП), и ряд показателей состояния бюджета.
Третья глава "Совершенствование использования облигационных займов государственными органами власти " посвящена анализу эффективного привлечения денежных средств федеральным Правительством и Правительствами субъектов Федерации. Автор детально исследует следующие аспекты:
• развитие привлечения денежных средств государственными органами власти в условиях финансового кризиса;
• механизм выпуска внебюджетного инвестиционного займа.
В главе особое внимание уделено путям реструктуризации федеральной задолженности России. Рассмотрен существующий опыт реструктуризации задолженности стран, оказавшихся в аналогичных с Россией условиях. Исследуются объективные трудности ее проведения в сложившихся обстоятельствах России.
Автором проанализированы вопросы определения предельной величины заимствования федеральным Правительством, исходя из величины государственного долга, объема выпуска государственных ценных бумаг, доходной части бюджета и валового внутреннего продукта (ВВП).
Подробно рассматривается определение величины заимствования субъектами Федерации. Отмечено, что в регулирующих документах предельный объем государственного долга не оговаривается. Автором предлагается методика определения величины заимствования, исходя из реальных финансовых возможностей регионов.
Для этого, по мнению автора, должны использоваться следующие показатели.
• объем ВРП;
• величина бюджетных показателей (объем и структура доходов, объем и структура расходов; величина дефицита, структура и динамика источников его финансирования);
• степень развитости инфраструктуры рынка ценных бумаг;
• наличие денежных ресурсов в регионе.
В зависимости от данных показателей все регионы ранжируются по трем уровням на ведущие, средние и слабые и на этой основе каждому субъекту Федерации соответствует индивидуальный объем заимствования (в процентах к произведенному валовому региональному продукту).
Необходимость выпуска государственного облигационного целевого займа субъектом Федерации предопределяется, с одной стороны, возможностью вложения денежных средств инвесторами в надежный инструмент, а, с другой стороны, использованием государственными органами власти временно свободных денежных средств для развития инвестиционного процесса в регионе. Кроме того, видится преимущество в виде прямого целевого финансирования программ из средств, привлекаемых за счет займов.
На основе проведенных исследований и обобщения международного и отечественного опыта выпуска инвестиционных займов, автором определена необходимость осуществления займа на территории Свердловской области. С этой целью:
1 Разработаны условия оптимального выпуска ценных бумаг Правительством Свердловской области.
2. Предусмотрена определенная доходность по данному займу, а также предложены мероприятия по защите средств инвесторов при неблагоприятном изменении конъюнктуры рынка.
3. Рассмотрены варианты размещения ценных бумаг. Проанализированы достоинства и недостатки каждого с позиции всех участников данного рынка.
15
3. Рассмотрены варианты размещения ценных бумаг. Проанализированы достоинства и недостатки каждого с позиции всех участников данного рынка.
4. Разработаны критерии отбора бизнес - планов для эффективности проведения займа.
5 Произведен экспертный опрос крупнейших коммерческих банков Свердловской области для выявления заинтересованности потенциальных инвесторов в приобретении выпускаемых инвестиционных облигаций.
В заключении автором подводятся итоги проведенного исследования, делаются основные выводы и обобщаются рекомендации по совершенствованию облигационного привлечения денежных средств.
Материалы диссертации отражены в 47 публикациях общим объемам 15,6 п.л., из них основными являются 11 работ объемом 6,6 п.л.:
1. Становление финансового рынка региона (на примере Свердловской области). // Финансы региона: Материалы Ш российско - американского научно-практического семинара по проблемам региональной экономики Екатеринбург, 1994. - 0,3 п.л.
2. Финансы и кредит. ( в соавторстве) // Учебник под ред. Казака А.Ю.- Екатеринбург, ПИПП, 1994. -соискателем 1,0 п.л.
3. Рынок ценных бумаг и биржевое дело, (в соавторстве) // Методические указания .-Екатеринбург ,1995. -1,5 п.л.
4. Займы местных органов власти : проблемы развития и основы конструирования в РФ. (в соавторстве) // "Актуальные проблемы развития гуманитарных наук" .Сборник научных работ-Екатеринбург, 1997.-0,1п.л..
5.Формирование регионального рынка государственных облигаций: банковский аспект, (в соавторстве) // Банк : Специальный выпуск ГУ ЦБ РФ по Свердловской области .- Екатеринбург, 1997. - 0,4 п.л.
7.Ценные бумаги, их сущность и инвестиционные качества. // Финансы, денежное обращение и кредит: Научные записки. Выпуск 3.- Екатеринбург, 1997. -0,6 п.л.
8.Формирование регионального рынка государственных облигаций и роль государственного банка в его регулировании, (в соавторстве) // "Повышение эффективности управления банками : региональный и технологический аспекты" : Материалы научно- практической конференции.- Екатеринбург, 1997. - 0,5 п.л.
9.Развитие регионального рынка субфедеральных ценных бумаг Свердловской области, роль коммерческих банков в его становлении (в соавторстве). // "Повышение эффективности управления банками: региональный и технологический аспекты": Материалы научно- практической конференции.- Екатеринбург, 1997 -0,6 п.л.
10. Финансирование дефицита федерального бюджета России посредством государственных ценных бумаг, (в соавторстве) // "Социально-экономический прогресс России : Тезисы научного форума".- Екатеринбург, 1998. - 0,1 п.л.
11. Функционирование механизма торговли и расчетов на организованном рынке государственных ценных бумаг как органичная составляющая платежной системы Российской федерации, (в соавторстве) // "Платежные системы" : Материалы научной конференции. -Екатеринбург, 1998. - 0,5 п.л.
|
|